龍魚為什么那么貴（中國最貴紅龍魚7000萬）
2024-03-20
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更新時(shí)間：2024-03-20 18:06:22作者：佚名
01
2020年10月15日，金龍魚正式掛牌，創(chuàng)下創(chuàng)業(yè)板上市最大IPO記錄，當(dāng)日股價(jià)大漲118%，市值突破3000億元。
如此暴漲之后，沒想到金龍魚調(diào)整短短幾個(gè)交易日，再度直沖云霄，一把沖高至當(dāng)前的145元，市值已經(jīng)接近8000億元，沖進(jìn)A股總市值排行榜第11名，超過美的集團(tuán)、海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥這一類核心大白馬。要知道，上市短短3個(gè)月，金龍魚股價(jià)已經(jīng)翻了450%。
這波拉升中，1月5日的行情最為精彩與刺激。金龍魚早盤一度暴漲13%，股價(jià)沖擊140元高位，隨即掉頭向下，一度翻綠大跌近5%，振幅高達(dá)18.6%，市值波動(dòng)達(dá)1250億元。中小盤股一天股價(jià)振幅18%可能并不奇怪，可是一家市值高達(dá)7000億的超級巨頭，還真的不一樣了。
（金龍魚5日劇震18%，來源：Wind）
這可見市場多空博弈的瘋狂！
隨著股價(jià)的持續(xù)暴拉，金龍魚估值一路攀升，從剛上市的44倍一路上漲至當(dāng)前的112倍，短短3個(gè)月時(shí)間，估值提升了2.5倍。
（金龍魚PE走勢圖，來源：Wind）
金龍魚是糧油行業(yè)的絕對龍頭，無需質(zhì)疑，但真的值得了8000億嗎？當(dāng)前基本面真的能夠支撐起當(dāng)前107倍的估值嗎？
02
金龍魚主營業(yè)務(wù)分為廚房食品和飼料原料及油脂科技。前者占總營收比例的63.9%，其中食用油又占該細(xì)分領(lǐng)域的75%，相當(dāng)于食用油占公司營收的半壁江山，其余還包括米面。
（金龍魚營收占比，來源：Wind）
2017-2019年，金龍魚營收分別為1508億元元、1671億元、1707億元，同比增速分別為12.9%、10.8%、2.2%，歸母凈利潤分別為50億元、51.3億元、54.1億元，同比增速分別為878%、2.53%、5.47%。綜合這三年來看，金龍魚業(yè)績增速很慢，18-19年利潤增速區(qū)區(qū)只有百分之幾，2017年暴增是因?yàn)?016年公司參與期貨套保巨虧導(dǎo)致業(yè)績基數(shù)過低造成的。
（金龍魚財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來源：Wind）
2020年前三季度，金龍魚營收為1400億元，同比增速為11.7%，歸母凈利潤為50.9億元，同比增速為45.9%。去年業(yè)績暴漲，具有偶然因素，受益于疫情紅利，并不可持續(xù)。
過去幾年，金龍魚毛利率僅有11-12%，凈利率更是只有3%左右，ROE僅有7-8%。關(guān)鍵經(jīng)營指標(biāo)如此之低，可見金龍魚的盈利能力是很差的，跟茅臺、海天的水平相差太遠(yuǎn)。
（金龍魚核心經(jīng)營數(shù)據(jù)，來源：Wind）
其實(shí)，金龍魚還是一家高存貨的公司。2017-2019年，公司存貨分別為339.9億元、370.88億元、345.51 億元。如果產(chǎn)品價(jià)格上漲，高存貨會(huì)增厚金龍魚的業(yè)績，像2020年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格是上漲的，食用油價(jià)格也出現(xiàn)上漲，對金龍魚業(yè)績有正面影響，但如果價(jià)格下跌，也會(huì)拖累公司業(yè)績。2017-2019年，公司資產(chǎn)減值損失與信用資產(chǎn)減值損失合計(jì)分別為2.68億元、10.9元及21.3億元，非?？鋸?。
總之，從以上核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，金龍魚并不是一家基本面優(yōu)秀的公司，只能說是一家大而不強(qiáng)的公司。
03
公司現(xiàn)有價(jià)值等于未來現(xiàn)金流折現(xiàn)之和。中長期來看，只有業(yè)績成長性和確定性均較高的公司，市場才會(huì)慷慨給出高估值，比如茅臺和海天。你看茅臺，雖然未來增速不高，可能只有10%，但鑒于高端白酒的絕對市場地位，業(yè)績確定性是很強(qiáng)的，市場給到50-60倍，沒有什么問題。
對于金龍魚的基本面，市場當(dāng)前非?？犊亟o出了超過110倍的估值。那么，值不值這么多，我們從業(yè)績確定性和成長性兩個(gè)維度來進(jìn)行剖析。
1、確定性
金龍魚糧油成本中直接材料占比高達(dá)88%，原材料供應(yīng)價(jià)格波動(dòng)較大，尤其是大豆。復(fù)盤國內(nèi)糧油價(jià)格走勢，我們發(fā)現(xiàn)與大豆價(jià)格波動(dòng)密不可分。
2006-2008年，受到國際大豆價(jià)格上漲，國內(nèi)桶裝食用油價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，金龍魚、福臨門等名牌食用油紛紛上漲，大豆油價(jià)格從8元飆升至13元/升。
2014年年中，食用油原材料價(jià)格回落，累計(jì)降幅9%，金龍魚于當(dāng)年4月和10月兩次下調(diào)產(chǎn)品價(jià)格，累計(jì)下調(diào)幅度為23%。
2020年，受到原材料上漲影響，金龍魚宣布旗下食用油部分產(chǎn)品有一定程度的提升。
（桶裝食用油零售價(jià)走勢，來源：國盛）
2019年，我國大豆消費(fèi)1.07億噸，進(jìn)口大豆8851萬噸，占比超過82%，且主要來源于巴西、美國以及阿根廷。供給端來看，極端天氣、自然災(zāi)害、貿(mào)易關(guān)稅、匯率、政府調(diào)控等因素均有可能影響大豆價(jià)格。大豆是一方面，其余如菜籽、花生等原材料價(jià)格波動(dòng)也不小。
為了抑制原材料價(jià)格較大波動(dòng)對于公司業(yè)績利潤的沖擊，公司做了期貨套保。但天有不測風(fēng)云，2016年因?yàn)轭A(yù)期之外的阿根廷洪水以及期貨市場的劇烈博弈，公司操作套期工具巨虧34億元，當(dāng)年?duì)I收1300多億，但凈利潤僅僅只有8億元。
可見原材料價(jià)格波動(dòng)對這類糧油加工企業(yè)影響頗深。所以，金龍魚業(yè)績時(shí)好時(shí)壞，業(yè)績確定性并不強(qiáng)。
2、成長性
民以食為天，國內(nèi)溫飽早已不是問題，整個(gè)糧油市場需求幾近飽和，行業(yè)幾乎不再有增量蛋糕。
據(jù)前瞻數(shù)據(jù)研究院數(shù)據(jù)，2016-2020年，食用油消費(fèi)量分別為3377萬噸、3440噸、3338噸、3289噸?？梢?，食用油消費(fèi)量最近幾年并沒有增長，反而是小幅萎縮。
（來源：前瞻信息網(wǎng)）
那么，金龍魚在食用油價(jià)格上有沒有像海天一樣的提價(jià)權(quán)呢？
沒有。
糧油是民生最為基礎(chǔ)的生活產(chǎn)品，受到國家嚴(yán)格管控，不是你想提價(jià)就能提價(jià)的。沒有海天、茅臺的提加權(quán)，基本喪失了業(yè)績成長性的想象空間。
那么，行業(yè)蛋糕不增長，那么我去競爭存量蛋糕，去搶占對手的份額，這條路行得通嗎？
2017-2019年，金龍魚小包裝食用油市占率分別為39.5%、39.8%、38.4%?？吹?jīng)]，2019年金龍魚該細(xì)分市占率相較于2017年萎縮1.1個(gè)百分點(diǎn)。廠商A是中糧集團(tuán)，2019年相較于2017年提升0.8百分點(diǎn)，廠商B是山東魯花，2019年相較于2017年提升0.5個(gè)百分點(diǎn)。
在這個(gè)重要的細(xì)分植物油市場，龍二龍三龍四市占率還小幅提升，而老大金龍魚不升反降。可見，未來的存量市場競爭中，金龍魚想要切走中糧集團(tuán)、山東魯花等廠商的份額恐怕很困難。
另外，我們看到米面市場，同樣是供大于求的狀態(tài)，沒有什么成長空間。
（大米產(chǎn)銷量情況，來源：國盛）
可見，金龍魚上千億營收的老本行，沒有了太大的成長性。未來，金龍魚的空間在于通過品類擴(kuò)張，尋求增量空間，比如酵母、調(diào)味品等等。
2015年金龍魚所屬的益海嘉里與中國臺灣老字號丸莊醬油正式簽約，成立丸莊金龍魚（泰州）食品工業(yè)有限公司；
2017年與臺灣丸莊共同投資建設(shè)了丸莊益海天然釀造醬油項(xiàng)目，可年產(chǎn)16萬噸優(yōu)質(zhì)醬油；
2019年丸莊益海天然釀造醬油項(xiàng)目舉行產(chǎn)品上市發(fā)布會(huì)，推出一系列高端醬油新品；
2020年6月，上述這一項(xiàng)目在重慶江津正式開工建設(shè)，投建項(xiàng)目含火鍋底料、川味復(fù)合調(diào)味料等。
切入新的行業(yè)賽道，要做大做強(qiáng)，成為公司營收和利潤的主要增長點(diǎn)，談何容易！
金龍魚沒有很強(qiáng)的業(yè)績確定性和成長性，估值卻給到了令人咋舌的超百倍，很顯然泡沫不小。
04
按照以上基本面邏輯來看，金龍魚基本不值8000億。那么，又是什么神秘力量在瘋炒金龍魚？
上市之初，金龍魚股東數(shù)為305948戶，短短19個(gè)交易日（截至到11月10日）后，股東數(shù)量驟降至185723戶，凈減少12萬戶。我們可以猜測，中簽的中小散戶已經(jīng)獲利賣出，把股份賣給了大資金者，或機(jī)構(gòu)或市場大戶。
（股東以及持股數(shù)，來源：東財(cái)）
后來，金龍魚股價(jià)再翻了一倍。公司流通市值高達(dá)500億元以上，其實(shí)不適合游資大戶，那么最有可能的力量就是機(jī)構(gòu)們拿著融來的錢（比如新發(fā)基金）瘋狂扎堆抱團(tuán)，持續(xù)瘋炒食品龍頭?？纯聪旅孢@張食品飲料的指數(shù)走勢圖：
（申萬食品飲料指數(shù)走勢圖，來源：Wind）
中長期而言，股價(jià)始終會(huì)圍繞著價(jià)值來的，偏離過遠(yuǎn)過長，一定會(huì)有回歸的壓力。金龍魚估值呈現(xiàn)泡沫化，什么時(shí)候迎來回歸，我們不得而知，但當(dāng)下足以引起散戶投資者的警惕。